尿素2021年报｜月满则亏，周期下行
· 摘要 ·
2021年尿素價格在創出新高后快速回落，當前價格仍處于歷史偏高區間，全年行情走向源于供需和成本的雙驅動。尿素供應端新增產能釋放有限，需求整體穩定，出口增長遭遇政策阻力，成本抬升尿素價格中樞。2022年高日產和成本下調是尿素價格運行的基本背景，季節性和區域性的供需緊張依然存在。
供應：2021年全年尿素產能7334萬噸，同比2020年產能增加232萬噸。全年產量約5367萬噸，同比2020年減少5.37萬噸。產能利用率73.19%，同比下降4.31%。新增產能投放時間偏晚，對全年產量貢獻有限。
需求：2021年農業消費保持平穩，玉米擴種帶來增量需求，糧食產量與播種面積雙增加。工業需求受海外需求拉動，裝置開工率提升，增加尿素消費。復合肥利潤下降，三聚氰胺景氣上行。
庫存：尿素2021年庫存呈現波動加大和區域性差異。上半年階段性供應偏緊造成企業庫存最低3.88萬噸，下半年保供穩價尿素總庫存回到百萬噸附近。全市場庫存偏高，但各區域間存在明顯差異。
利潤：上半年尿素供應維持緊平衡，農需旺季價格上漲，利潤季節性擴張。下半年突破3000元/噸后出現成本傳導受阻。上游煤價上漲過快，尿素價格上調有限，對廠家生產利潤造成擠壓。
出口：出口利潤增加，自4月開始出口量大幅增長。2021 年 1-11 月中國尿素出口量累計 525.98 萬噸，同比2020年1-11月增加 8.04%。當前出口受阻，待2022年國內供需形勢緩和，恢復出口是大概率事件。
風險提示：新冠疫情反復；行業政策調整
一、市場走勢回顧：成本與供需雙驅動
2021年尿素市場走出一輪壯闊的行情。通過對全年尿素期貨價格驅動因素的分析，我們認為全年走勢主要分為三個階段：
1、行業自身供需驅動階段（1-5月）：尿素行業受到年初低日產和旺季能耗雙控政策影響，價格震蕩上行，并創下期貨上市以來新高。4月開始，出口利潤增加，尿素出口量大幅增長，加劇國內供應緊張狀況。尿素價格突破近10年歷史最高價2500元/噸。
2、煤炭成本驅動階段（6-10月）：6月尿素企業庫存最低不足10萬噸，低庫存放大尿素價格彈性，市場波動明顯增加。尿素生產所需的無煙煤、煙煤價格進入快速增長期，同時個別地區原料煤供應緊張出現降負荷，尿素日產量下滑。6-10月無煙煤、煙煤、動力煤累計上漲131%、154%、204%，推動尿素價格站上3200元/噸。
3、政策保供穩價階段（11-12月）：海關總署發布化肥出口“法檢”公告；發改委依法對煤炭價格實行干預等保供穩價措施不斷施行，尿素成本大幅下行，日產量提升。冬季氣頭限產規模不大和新增產能在下半年開始釋放，尿素冬季處于高日產高庫存狀態。截至2021年底，尿素現貨自年內頂點累計下跌22%。
尿素現貨價格全年表現強勢。供應同比減少，下游工農業需求增加，成本超預期抬升，促使尿素現貨報價始終在近5年的價格波動區間上方運行。2021年尿素不再是“旺季不旺，淡季不淡”的行情，全年價格始終處在高位。從價格振幅來看，上游煤炭市場的暴漲暴跌向下傳導給尿素行業，使得2021年尿素現貨價格振幅達71.1%。
二、供應：產量波動增加，新增產能投放滯后
2021年全年尿素產能7334萬噸，同比2020年產能增加232萬噸。全年產量約5367萬噸，同比2020年減少5.37萬噸。產能利用率73.19%，同比下降4.31%。從月度產量來看，1月份裝置限產和檢修較多，產量明顯下降。2-8月尿素產量與去年基本持平或增加。9月開始，受到成本、限電、原料供應等因素影響，尿素日產量明顯下降。直至12月行業保供穩價持續推進，尿素日產量回到歷史同期高位。2021H1尿素產量2371萬噸，同比增加23.30萬噸；2021H2尿素產量2654萬噸，同比減少28.67萬噸。
2021年新增停車產能約523萬噸，其中上半年5套裝置停車合計產能290萬噸。而2021年新投產裝置產能422萬噸，其中240萬噸產能投產時間在下半年。增產和停產的時間錯配，加上新增產能釋放偏晚，對全年產量貢獻有限。因此2021年國內尿素產能增長明顯，但產量受產能投放時間、原料供應緊張、限電等因素，實際全年產量并沒有增加。
從周度產量上來看，1月尿素氣頭停產較為集中。冬儲期間產量不高，使得2021年尿素期貨以1840元/噸高價開局。隨著春節后產能快速恢復，九江心連心正式投產，尿素2-4月的日產量在15.5-17萬噸，處于3年最高水平，保障了春耕肥供應。3-4月尿素市場呈現旺季不旺，16萬噸的日產量壓制期貨上漲。5-6月，陸續有3套裝置停車，尿素日產量開始與2020年持平。7月是全年尿素產量的拐點，尿素全國日產量遭遇不確定因素增加，臨停、檢修增加，產量的波動明顯放大。7月初，山西固定床企業受原料煤供應緊張問題降負荷；7月底，河南暴雨導致河南晉開等個別裝置短暫停車。產量出現預期外的回落，打破了年中淡季的供需平衡，尿素期貨一舉突破2500元/噸。9月能耗雙控問題顯現，限電在全國蔓延，安徽、山東尿素企業遭遇停產。尿素周均日產量雖然在13萬噸，但實際全國產量在12.5萬噸附近。國家發改委在9月24日通知各地做好化肥保供穩價工作，期間產量存在階段性回升。然而10月煤價的過快上漲，不僅造成山西無煙煤供應短缺，也讓高成本的固定床企業進入虧損。尿素日產量再次回到12.4萬噸。隨著保供穩價取得階段性成果，11月山西停產固定床企業恢復，尿素日產量在11月底開始同比增加。12月天然氣供應充足，政策限產減少，尿素日產量明顯高于往年同期水平。
尿素產量主要在內蒙古、山東、河南、河南、山西、新疆，上述省份產能約占到國內總產能的62%。其中新疆、河北全年生產較為平穩；河南產量同比小幅回升。山東省內下半年有2套合計128萬噸裝置停產，全年產量呈下行趨勢。內蒙古年內受能耗雙控政策影響較大，產量不能充分釋放。9月份第一周億利、天潤、博源短期的集中檢修也一度讓當地日產量下降到1.3萬噸低位。今年內蒙古氣頭限產減少且復產提前，年底產量同比增加1170噸/日。山西全年產量波動較大，主要發生在10月原料煤供應緊張造成金象、天源和天澤裝置停車，影響日產達到8000噸/日。隨著保供穩價推進，企業煤炭供應恢復，山西產量在12月恢復正常。從各省份的產量變化因素來看，裝置檢修停產、原料供應、政策限產是造成產量波動的主要原因。從時間上看，上半年供應平穩且穩居高位，下半年不確定因素較多，影響到全國尿素生產的穩定性。
三、需求：農業需求穩定，工業需求增加
尿素下游需求主要有農業需求和工業需求兩類，農業需求包括直接施用和復合肥；工業需求有三聚氰胺、脲醛樹脂、火電行業、車用尿素等類型。2021年農業消費保持平穩，玉米擴種帶來增量需求，糧食產量與播種面積雙增加。工業需求受海外需求拉動，裝置開工率提升，增加尿素消費。從表觀消費量上看，上半年農需旺季，尿素表觀消費同比提升；下半年主要受出口政策調整和尿素產量下降因素影響，表觀消費量同比下降。
3.1 農業需求：產量與面積雙增長
2021年主要農作物產量保持增長。夏糧和早稻產量分別為2919億斤和560億斤，比上年增加62億斤和14億斤；秋糧產量10178億斤，比上年增加191億斤。全年糧食總產量達到13657億斤，比上年增加267億斤，增長2.0%。2021年，全國谷物產量12655億斤，比上年增加320億斤，增長2.6%。其中，稻谷產量4257億斤，比上年增加20億斤，增長0.5%；小麥產量2739億斤，比上年增加54億斤，增長2.0%。
種植面積方面，全國糧食播種面積17.64億畝，比上年增加1295萬畝，增長0.7%，連續兩年實現增長。2021年，全國谷物播種面積15.03億畝，比上年增加3320萬畝，增長2.3%。
2021年玉米價格大幅上漲，種植效益提高，農民種植玉米意愿增強，全國玉米播種面積達6.50億畝，比上年增加3090萬畝，增長5.0%；玉米產量5451億斤，比上年增加238億斤，增長4.6%。2021年大豆播種面積1.26億畝，比上年減少2200萬畝，下降14.8%；大豆產量328億斤，比上年減少64億斤，下降16.4%。
從種植結構上看，大豆和玉米的播種面積發生轉換，主要是由于大豆收益與玉米相比較低，農民種植意愿減弱。考慮到大豆每畝尿素折純用量為0.81千克，玉米每畝尿素折純用量為6.07千克，因此2021年玉米擴種對尿素需求存在正面影響。
2021年中央農村工作會議提出，2022年將大力擴大大豆和油料生產。農業農村部表示，將把擴大大豆油料生產作為明年必須完成重大政治任務。公開報道顯示，2022年黑龍江省將增加大豆種植面積1000萬畝。預計2022年大豆擴種基本抵消2021年玉米擴種產生的需求增量。
3.2 復合肥：原料成本大漲，生產利潤下降
復合肥是尿素重要的下游需求，2021年國內復合肥行業景氣度下降，產量整體低于2020年。1-11月國內復合肥產量累計2421萬噸，同比2020年降幅13.03%。從月度產量來看，1-2月份復合肥成本變化不大，春季肥需求使復合肥企業生產狀況好于歷史同期。3-11月，復合肥產量同比2020年各月份均出現下降。主要是復合肥生產所需原材料價格不斷創下新高，復合肥企業現金流緊張，利潤下降，生產積極性較差。其中4月份處于往年復合肥季節性生產高峰，此時原料成本抬升造成復合肥企業當月產量同比降幅32.96%。6-7月復合肥行業虧損加劇，產量處于年內最低。直至8月復合肥利潤回升后，復合肥生產恢復正常，產量以滿足季節性需求為主。
從開工率來看，復合肥裝置周度開工率與2021年產量變動方向基本一致，趨勢上受春節、春耕肥、秋季肥、冬儲生產等因素存在季節性波動。全年裝置波動幅度較往年明顯增加，開工率長期低于2020年同期水平。2021年復合肥行業平均開工率37.66%，同比2020年下降7.04%。全年最低開工率在7月2日，季節性淡季、高成本、生產虧損，當期開工率創下三年最低的15.10%。
復合肥生產所需原材料有氯化銨、氯化鉀、磷酸一銨、硫酸、合成氨、尿素等產品。2021年復合肥生產原料均有大幅上漲，其中尿素、氯化鉀氯化銨漲幅較為突出。從1-8月原料價格漲幅來看，氯基、硫基復合肥提價幅度遠小于原料漲幅，給企業生產帶來壓力。同時原材料價格年內振幅較大，增加復合肥企業原料采購難度。11月后，部分原材料價格已有明顯回落，但復合肥生產成本依然較高。截至2021年12月底，氯基復合肥成本同比上漲60.84%；硫基復合肥成本同比上漲53.33%。
復合肥企業成本傳導能力在產業鏈上偏弱，終端提價接受有限，企業生產利潤主要隨成本調整。由于復合肥生產成本自3月份出現大幅抬升，產品提價滯后，造成復合肥企業利潤不斷被上游原材料漲價擠壓。5月份復合肥行業從高利潤正式進入虧損，其中氯基復合肥虧損一度達到100元/噸。6-8月復合肥持續2個月隨成本緩慢提價，而原料端漲價速度放緩，復合肥企業利潤開始回到年初水平。10月末國內保供穩價政策取得成果，主要原材料價格普遍進入下行通道，復合肥價格降幅不大，生產利潤階段性回升。截至2021年12月底，氯基復合肥利潤約448元/噸；硫基復合肥利潤約588元/噸。
3.3 三聚氰胺：大起大落，景氣猶在
三聚氰胺是尿素下游重要的工業需求，生產一噸三聚氰胺約需2.5-3.0噸尿素。2021年三聚氰胺市場“量價齊升”，產量和市場價均有明顯提升，行業利潤創下歷史最好水平。三聚氰胺下游主要用于浸漬紙、木材加工行業，占比約72%。由于新冠疫情對海外市場三聚氰胺生產造成沖擊，國際貨源供應較為緊張，國內三聚氰胺出口價格不斷創下新高。2021年11月三聚氰胺出口均價同比2020年11月漲幅257.6%。內外價差擴大，激發國內廠家出口積極性，三聚氰胺出口量自4月開始維持高位。其中10月、11月國內三聚氰胺出口量一度占到當月國內產量的37.51%和42.03%。截至11月底，三聚氰胺1-11月累計出口53.57萬噸，同比2020年增加59.34%。
海外需求擴張擠壓國內下游板材企業需求量，導致國內三聚氰胺市場供應緊張。三聚氰胺在內需和出口雙重壓力下不斷創出新高。三聚氰胺全年價格走勢主要分為2輪，第一輪從3月7000元/噸上漲到5月中旬的15000元/噸，漲幅114%。由于5月有兩家新裝置投產，合計10萬噸產能，三聚氰胺價格跌回9000元/噸。第二輪6-11月，價格從9000元/噸到21000元/噸，漲幅134%。10月山東舜天5萬噸產能投放，加上市場保供穩價，三聚氰胺開工率持續高位，最終在年底跌回9500元/噸，跌幅54%。
三聚氰胺生產原料主要是尿素，盡管尿素價格2021年上漲40%，但三聚氰胺的價格漲幅更為夸張，以至于三聚氰胺的利潤曲線基本與價格曲線走勢一致。對比2020年三聚氰胺行業普遍虧損的狀況，2021年三聚氰胺已進入到高利潤時期。在三聚氰胺利潤曲線上，我們看到在5月與11月存在兩輪高峰，實際對應的是年內兩次10萬噸和5萬噸的新增產能投放。因此，2022年新增產能的釋放對三聚氰胺價格走向較為重要。2022年尿素價格預計震蕩下行，三聚氰胺生產成本同步降低，不過三聚氰胺生產利潤主要在于市場價的調整。
2021年三聚氰胺產量151.42萬噸，同比2020年增加16.52%。3月份三聚氰胺市場價創下同期新高，企業生產積極性明顯提高。4-10月三聚氰胺月度產量同比2021年增速基本穩定在20%以上。11-12月三聚氰胺價格大幅回落后，產量增速才有所下降。三聚氰胺開工率及日產量整體高于2020年同期，2021年三聚氰胺產能利用率74.83%，同比增加6.86%。主要是高利潤刺激行業提高產能利用率，同時加快新增產能投放進度。
從全年行情驅動因素來看，2022年新增投產、檢修、出口對三聚氰胺市場影響依然較大。隨著海外三聚氰胺產能逐漸復產，出口利潤有下降趨勢。后期新增產能投放和出口量減少將會緩解國內供應緊張狀況，目前三聚氰胺市場價已回到歷史震蕩區間，生產利潤預計趨于正常化。
四、庫存：年內波動較大，年底區域分化
重點5個省份的企業庫存數據和市場總庫存變動方向基本一致。自11月份開始，內蒙古庫存的快速增長，與山東、河南的庫存下降出現分歧，顯示市場需求在累庫后有轉好的跡象。需要注意的是，傳統出口區域如內蒙古，企業庫存在出口限制后出現大幅增長，推高庫存數據總量，造成整體企業庫存數據與行情方向出現偏離。我們把不同省份的企業庫存數據根據區域性質分成交割區和非交割區后發現：截至12月23日，交割區庫存同比減少5萬噸，非交割區同比增加50萬噸。因此，國內尿素市場庫存其實處于總量偏高，區域性緊張狀態。這解釋了12月高庫存高日產，但市場價依舊堅挺。出口限制政策落地后，對國內庫存結構影響顯著。我們建議投資者在關注庫存總量的同時，還應該把交割區和非交割區區別看待，發現庫存的區域性變化。
五、原料：供應走向寬松，價格大幅回落
供需矛盾造成尿素原料煤出現短缺，而用電量限制使得部分地區拉閘限電造成尿素廠家停產，尿素行業9-11月出現減產。高煤價抬升尿素生產成本，是尿素今年價格創出歷史高價的主要因素。
10月政府加大對煤炭行業調控力度，保障煤炭市場穩定；發改委運用價格法對動力煤價格實施干預。一系列保供穩價措施出臺讓煤價斷崖式下降。截止2021年底，動力煤Q5500現貨自年內高點累計下跌69.14%，與2020年底價格基本持平。
8月以來，受利潤推動和保供穩價政策執行，原煤產量持續提升，目前處于年內峰值。11月原煤產量3.70億噸，環比增3.85%，同比增6.79%。11月份煤及褐煤進口量3505萬噸，環比增加811萬噸，同比增加2329萬噸。國內煤炭供應總量增加，且仍有增產潛力。
11月開始，港口存煤水平快速增加，增長顯著。截至2021年底，動力煤主流港口庫存為5930萬噸，增長到五年同期最高水平。重點港口秦皇島港庫存為474萬噸，略低于2021年同期，自11月以來有顯著提升。
尿素氣頭企業今年冬季整體日產量偏高。市場保供穩價政策使尿素氣頭企業限產減少或推遲。天然氣成本下降，廠家生產利潤增加，生產積極性好。從12月底的信息來看，2022年初，部分氣頭企業還將提前復產，屆時日產量仍有提升空間。由于氣溫下降不及預期，且三桶油及國家管網儲備充足，12月LNG出廠價格累計下跌31.47%。歐洲市場受到寒潮和北溪-2項目影響，液化天然氣（LNG）價格飆升。不過東北亞地區因為高庫存和下游需求不及預期，價格普遍下調。
從天然氣供應來看，近年來國內天然氣產量逐年提高，1-11月國內天然氣產量累計1857.60億立方米，同比增加8.16%。全年進口量大幅提升，1-11月國內天然氣進口量累計10975.82萬噸，同比增加21.37%。
六、利潤：價格傳導有限，生產利潤壓縮
上半年尿素供應維持緊平衡，農需旺季價格上漲，利潤季節性擴張。內外價差收窄，出口量增加，尿素生產利潤隨供需狀況波動。從固定床利潤和企業庫存走勢上可以看到，市場供需緊張階段，庫存低位與固定床利潤峰值基本一致；供應過剩階段，庫存增長，企業利潤明顯下降。1-8月尿素價格是自身供需驅動為主，尿素成本傳導順暢，廠家利潤得以擴大。
2021年上游煤炭行業的供應緊張打破了以往利潤多隨市場供需波動的常態。尿素下游以農業需求為主，對高價尿素接受有限。尿素作為重要的農資產品，價格過高也涉及糧食安全，提價面臨較大的政策壓力。9-11月尿素價格由成本驅動，但突破3000元/噸后出現成本傳導受阻。上游煤炭利潤擴張，尿素價格上調有限，對廠家生產利潤造成擠壓。尿素達到3250元/噸歷史最高價的時候，多數固定床裝置已處于虧損狀態，即使采用長協煤也只能微利。11月的煤價暴跌后，尿素價格隨成本下調，企業生產利潤窄幅波動。12月原料煤報價基本平穩，尿素價格重回供需驅動，企業生產利潤回升。
2022年煤價難以再次出現極端上漲行情，尿素生產利潤主要取決于行業自身的供需狀況。尿素價格上調到3000元/噸附近面臨的政策壓力較大，企業生產利潤較難提高，價格傾向于成本定價。待尿素固定床成本回落到2000元/噸下方，階段性的供需緊張對提高尿素生產利潤更為有利。
2021年全球尿素產能約22400萬噸，同比2020年增加700萬噸，增幅3.23%。新增產能主要在中國和印度，而拉美淘汰部分產能。海外受新冠疫情影響，裝置投產延后，印度產能釋放不及預期。扣除中國新增的420萬噸產能，全球除中國外實際新增產能298萬噸，為近三年最低。
中國2021年產能7334萬噸，同比增加5.80%，中國產能增速高于全球產能增速。2021年中國產能在全球占比達到32.74%，比2020年提高2.49%，為2015年以來首次增加。
2021 年 1-11 月中國尿素出口量累計 525.98 萬噸，同比2020年1-11月增加 8.04%。出口量近年來保持在國內產量的10%附近。海外尿素市場受疫情、天然氣漲價、供應緊張等因素，價格出現暴漲。國內貿易商出口利潤增加，自4月開始出口量大幅增長。其中1-10月，國內尿素出口量476.01萬噸，同比增加18.33%。國內尿素供應緊張，但出口利潤較高，海外需求對國內化肥保供穩價造成壓力。10月13日，海關總署發布《關于調整必須實施檢驗的進出口商品目錄的公告》，調整化肥出口由“商檢”改為“法檢”，增加出口難度。此后印標東海岸貨源明顯減少，11月國內尿素出口下降至49.98萬噸，環比減少32.43%，同比減少40.91%。化肥出口政策一定程度上會限制國內貿易商出口尿素，10月過后，內外盤報價劈叉，出口利潤夸張，但無操作空間，國內尿素庫存大幅增加到100萬噸附近。不過化肥出口限制實際為彈性限制，并未徹底禁止化肥出口。待2022年國內供需形勢緩和，恢復出口是大概率事件，屆時需要密切關注出口政策恢復對國內價格的沖擊。從歷史上尿素出口政策調整的動機來看，國內市場庫存規模過高、廠家生產虧損、出口利潤回歸正常是出口放開較為直接的觀察指標。
作為國內尿素重要的出口地區，2021年1-11月中國出口到印度尿素 合計278萬噸左右，占總出口量的 52.9%，略低于2020年54.5%。2021年印度招標次數與2020年持平，但印度招標價同比2020年大幅提高，國際市場投標積極性較高，投標量同步提高。印度尿素需求旺季在下半年，招標量通常高于上半年。印度消費旺季與中國出口限制一同抬高國際市場報價，東海岸最低標價在11月11日的招標中達到998.5美元/噸CFR。
2021年全球新冠疫情延續，變種毒株階段性擾亂全球大宗商品供應鏈恢復進程。全球新增產能投產延后；歐洲天然氣、電力供應緊張造成氮肥廠停產；中國尿素產量受多方面因素下降。全球能源成本大幅抬升，煤炭和天然氣價格上漲抬升尿素生產成本。2021年國際尿素價格全年不斷創出新高。1-9月國際尿素市場價與國內市場價走勢一致，相關性在0.9以上。10月中國出口限制政策落地后，中國報價與海外報價劈叉，且中國貨源減少，國際尿素價格出現跳漲。截至2021年12月31日，尿素小顆粒FOB中國、波羅的海、阿拉伯海灣同比2020年上漲209%、242%、230%；尿素大顆粒FOB中國、伊朗、阿拉伯海灣同比2020年上漲206%、304%、224%。
分析師：王靜
北京師范大學MBA，CFA二級，國家企業培訓師、期貨投資咨詢師，出身農業，三年糧油市場分析經驗，后轉投身于期貨行業十年有余，深諳證券期貨投資。多次為國內大型企業開展金融期貨培訓，在宏觀經濟、大宗商品、投資規劃、資產配置管理、風險控制、投資者教育等方面有著自己獨到的見解。現任冠通期貨研究咨詢部經理，具備良好的經濟理論基礎和扎實的證券研究經驗和風險管理經驗。
本報告發布機構
--冠通期貨股份有限公司（已獲中國證監會許可的期貨投資咨詢業務資格）
免責聲明：
本報告中的信息均來源于公開資料，我公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成對所述品種買賣的出價或征價。我公司及其雇員對使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失概不負責。本報告僅向特定客戶傳送，版權歸冠通期貨所有。未經我公司書面許可，任何機構和個人均不得以任何形式翻版、復制、引用或轉載。
First slide label
Some representative placeholder content for the first slide.
Second slide label
Some representative placeholder content for the second slide.
Third slide label
Some representative placeholder content for the third slide.